投资切莫追风

来源：基金经理助理 袁宇华2017-04-28

最近观看了一段交流视频，是投资界大师霍华德•马克斯与另一位价值投资传奇人物乔尔•格林布拉特(Joel Greenblatt)在沃顿商学院的一次对话。视频中有一段关于价值和成长的对话对我们颇有启发：

霍华德：乔尔，你刚才讲到了以远远低于价值的价格买入，这是安全边际。你认为这是价值投资的核心吗？你觉得是否有必要展开讲讲，还是记住这些就够了。再补充一个问题，你刚才讲到了你岳父岳母的故事，你认为他们不寻找下一个毕加索是对的。你觉得投资成长股是寻找下一个毕加索吗？

格林布拉特：有这层意思。我对价值投资的定义是弄清楚值多少钱，然后在很低的价格买入，与低市净率无关、与低市销率无关。罗素、晨星等机构，还有很多人，觉得价值投资者就是看市净率、市销率投资的。按这样的划分标准，我不算价值投资者，也不算成长投资者。别人说不好我们算是哪一类。正如巴菲特所说，价值和成长说到底是一回事。公司的长期成长性是其投资价值中的一部分。价值和成长的界限并不像罗素或晨星等机构划分的那样泾渭分明。或许价值股成长性较低，成长股成长性较高。划分是人为的划分。我就是找便宜的好公司。

举个例子，我们找到了一只股票，值10块钱，价格是6块钱，很便宜。问题是，我们没有这家公司的控股权，它的生意还不是好生意。时间长了，我们的安全边际可能越来越小。因为没办法控制公司的资产，原来的10块钱可能变成8块钱。我个人认为，要寻找10块钱可能变成12块钱的公司，让我们的安全边际随之增加。在我认为具备成长性的情况下，我可以在安全边际上做些让步。

话说回来，买廉价股是行得通的，单纯是便宜就能赚钱。我毫不反对这种投资方法，只是它容纳不了大资金。”

从这段对话中，我们可以明确的看到乔尔•格林布拉特对价值投资的定义：1、买便宜货。买的便宜肯定是能赚钱的，这是自格雷厄姆始，在巴菲特、施洛斯、卡拉曼等价值投资代表人物上不断得到延续发展的基本原则；2、便宜货能够因为内在价值的增长而变得更便宜，那投资者的盈利确定性将更高。很多传统价值投资者由于非常保守，在企业未来内在价值的增长上给予的权重极低，甚至完全忽略，这也导致错过一些真正具备长期成长性的好公司。因此，对践行价值投资原则的投资者而言，不妨根据自身不断增加的能力圈，以适当的价格购买一些永续增长潜力较大的优秀公司的股票，前提是深入理解投资标的的真正价值，至于未来成长性带来的价值贴现的权重，则视无风险回报率和投资者自身的回报要求来定。从巴菲特的实践来看，即使是对杰出企业，一般也不会以超过当年15倍PE的价格来购买，格雷厄姆就更加保守，曾经说过“即使利率低于5%，市盈率最高上限倍数仍为10倍”。

A股市场上，投资人对价值股和成长股投资的争论由来已久。坦率讲，大部分争论并不具有讨论价值，因为很多投资人尚且分不清价值陷阱和价值股、成长概念股和成长股的区别。这其中，又以非理性追捧成长股的群体占多数。而且，每次出现某类股票超越市场走强的时候，总会被冠之以风格转换一词。比如，最近一段时间，A股投资圈都在讨论所谓的漂亮“50”行情，即一部分被冠之以“白马股”、“价值股”、“价值成长股”、“蓝筹股”等等名头的股票，在指数横盘、90%公司股价不断下跌的时期不跌反涨，甚至股价不断创出历史新高的现象。这类公司典型的代表如贵州茅台、海康威视、格力电器、恒瑞医药等等。这种分化在A股历史上并非第一次出现，分析师给出的理由无非有机构投资者抱团取暖、宏观经济和行业马太效应、流动性收紧后投资者风险偏好的变化等因素，也有很多人以美国1968年~1982年那段经济增长换挡器的漂亮50行情来做类比。回想仅仅3年以前，A股成长股投资还蔚然成风，大量抬着“创业创新”名目的概念股成为资本市场热烈追捧的对象。时至今日，市场的风向已然逆转。试想投资者如果总是跟着市场的风向转圈，那又如何在纷繁复杂、变化莫测的市场中不断积累复利呢？

最后，让我们以一首古诗来作结“咬定青山不放松，立根原在破岩中；千磨万击还坚韧，任尔东西南北风”。对投资者而言，找便宜的好公司就是这块应该长期抱牢的青山石。